汤臣倍健用了5年时间，从2007年末的3512个终端，做到了2012年的3.2万个。

　　2012年，汤臣倍健的高增长慢了下来。快速奔跑的汤臣倍健，在复制终端、加投广告之外，似乎还需要思考，明天的成长性和持续性在哪里仍存疑团。　　

　　渠道为王

　　2010年12月15日，汤臣倍健顶着“A股惟一保健品上市公司”的光环，发行价110元/股、发行市盈率115倍，成为创业板首只破双“百”股票。

　　风光背后是“渠道为王”的激进扩张之路。

　　汤臣倍健与区域经销商合作，通过它们发展大量代理商来迅速撬开市场提高销量，但多数并非专有渠道。而全球保健品龙头GNC(健安喜)、NBTY(自然之宝)等公司，则以自营或特许经营的方式设立店面，扩张速度无法与汤臣倍健相比，但其每开一家店都注重提升消费者购物体验。

　　早在2008年GNC已经在美国拥有超过5000家连锁店，特许加盟店更是拓展到全球48个国家；NBTY旗下的VitaminWorld在美国也拥有直营连锁店400余家。而汤臣倍健按规划要到2013年才能完成1163家直营店和联营店的布局。它最大的视野，集中在国内40万个连锁药店以及4~5万个商店超市身上。

　　上市前三年，汤臣倍健已致力于外延式扩张，其渠道90%以上都是药店和商超。2007年拥有药店等销售网点3512个，2008年5518个，2009年7300个。

　　上市后，这一终端复制的速度更为惊人。

　　2011年末，汤臣倍健经销商队伍壮大到330家；终端新增8000多个到2.1万多个，提前完成了2012年2万个零售终端的渠道开拓计划。

　　根据新调整的计划，2012年汤臣倍健的销售网点将达到3~3.2万个，新增0.9~1.1万个；2013年，4.2万家；2015年，6万家。

　　但是，北京某券商分析师提醒，“几年过去，渠道快速扩张的效应将递减，成长性和持续性都令人担忧。”

　　事实上，对汤臣倍健而言，潜在的风险可能已经爆发。

　　一份撰写于2013年1月31日的临时股东大会纪要显示，汤臣倍健正在发生着微妙的变化——“目前公司的主要问题是渠道开始有压货，终端调研显示货品多为2012年6~10月生产的，甚至有2011年的。”

　　在架产品濒临过期

　　位于最底层的零售终端，往往是问题显现的第一个窗口。

　　汤臣倍健营销体系的顶层，在于一大批区域经销商。

　　其中，安徽、湖南、河北这三个大型经销商，由专门的团队负责销售，销售力度最大，并且统一在安徽召开经销商大会。

　　据了解，汤臣倍健与这些区域经销客户签订年度供货合同，省级代理享有三成折扣。“如果是再下一层的分销商，一般是一个月一订。”国内某分销商透露。

　　河南某经销商表示情况比较乐观，“2月份的存货多数是去年11、12月份产的。”北京某经销商同样表示，“现在2月份的产品，生产日期大概在3个月之内。”

　　广发证券、中信证券曾在2012年5月调研后提出相似的结论，“在区域经销商备有不超过一个月的存货，在药店里面的货周转时间也在一个月以内。”

　　万泽大药房的工作人员表示，“汤臣倍健是因为质量有问题才下架的，我们以前有卖的。现在深圳的四大连锁药店，一致药店、海王星辰、中联大药房和万泽大药房都不走那个货了。”

　　而在立丰医药的连锁店里，汤臣倍健产品陈列在了一个三层的展览架上。生产日期在2011年占60%以上，产出时间远久于经销商仓库里的存货。汤臣倍健在商超里设立的直营店，也出现了产品濒临过期的情形。

　　对此，汤臣倍健回应，“在架产品濒临过期，这种产品比例非常小，可以说是特例。”　　

　　高预期还是伪成长

　　2010年底上市以来，作为创业板中为数不多的高富帅，汤臣倍健凭借保健品的热潮兴起，其争议一直不断。最受瞩目的是它的盈利增速——2008年120%，2009年95%，2010年77%，2011年102%，2012年一季度161%，资本市场对之趋之若鹜。

　　汤臣倍健可能也预料不到，2012年存在如此多变数。

　　3~4月份相继爆发的螺旋藻、毒胶囊事件对其销售造成了一定打击。随后汤臣倍健二、三季度单季盈利的增速从一季度的161%，迅速下滑至50%和7%，公司将此归咎于加大投入的品牌宣传费用。

　　11月1日起，汤臣倍健将全国统一零售价上调10%~15%。前述临时股东大会纪要指出，在此之前，三季度渠道已开始囤货，四季度的部分销售提前归入三季度。即使这样，三季度单季汤臣倍健只实现了6219万元的盈利，远低于一季度的1.1亿和二季度的7285万，反而是增加了2421万元的应收账款。

　　至2012年三季度末，汤臣倍健账面上还有1.5亿存货。

　　“渠道是被压货还是囤货，这个没法界定。但有一点可以肯定，那就是终端还积压着生产日期较早的产品。”前述上海券商人士表示，“你觉得终端卖得不好，长远来看公司还能有高增长吗？”

　　2012年12月21日，汤臣倍健揭晓了2012年业绩，预计2012年将实现2.6~2.98亿元净利润，同比仅增长40%~60%，全年业绩增速放缓已成事实。

　　“危机事件其实不是最致命的，长远来看影响不会太大，关键是靠终端拉动未来不会有那么高的增长了。”深圳某券商人士表示，“我们甚至无法确定，目前的业绩是否足够真实。”

　　汤臣倍健在广告方面依旧不遗余力，但多位证券分析人士均表示，“保健品均有生命周期。通过广告轰炸，前期比较有效，但越往后效果越差。”

　　相比之下，研发在汤臣倍健却遭遇到冷落。2011年汤臣倍健的生产、销售人员几乎翻番，但研发人员仍与2010年持平，即2010年59人，2011年61人。

（吴爱粧）